知识产权证券化业务开启于20世纪末的美国，依托于当时美国繁荣的信贷资产证券化（ABS）市场，不同种类的资产证券化业务得到了拓展，那些可以带来稳定预期收入的知识产权可以作为基础资产进行证券化运作。高校是国家创新系统和基础研究领域的重要研发主体和技术研发力量，高校科技成果转化是科技转化为生产力的关键环节，是科技成果转化为上游技术的重要参与主体（袁忆和张旭，2019），每年全国高校科技成果转化的数量占全国科技成果转化数量的 1/4 左右（林青宁和毛世平，2019）。我国高校每年都会产出大量的科技成果，然而其转化率较低，其中一个重要原因是高校科技成果转化面临巨大的资金缺口（彭博文和何涛，2010）。包括政府资金、内源投资、天使投资、创业投资和创新基金在内的资金渠道并不能满足高校科技成果转化的资金需求，需要不断发掘新的融资渠道。知识产权作为高校科技成果的重要组成部分，具有经济价值和资产性质，可以通过入股、担保、质押、证券化等多种形式进行融资。其中知识产权证券化凭借其低信用门槛、低融资成本以及表外融资的特性成为一种极具潜力的融资方式。

从理论上讲，实现高校科技成果中的知识产权证券化并不存在障碍，但从实际操作情况来看，效果却并不理想。2000年美国耶鲁大学将其抗艾滋病药物专利“Zerit”的未来收益权进行证券化获得了1亿美元的融资，然而次年该项专利就因为受到用户变动、市场份额变动和替代品的影响，收益率急剧下降，单一专利“Zerit”证券化因其抗风险能力不足导致现金流危机而宣告失败。知识产权证券化是可能的，但也是昂贵、复杂和高度不可预测的，因此需要仔细监测和评估潜在的风险（Manfredi和Nappo，2012）。

我国首单支持高校知识产权成果证券化项目“西丽湖国际科教城——高新投知识产权资产支持专项计划”（以下简称“西丽湖科教城知识产权ABS”）于2021年11月初正式挂牌，为高校科技成果转化企业融得了2000万元的资金。本文将对知识产权证券化的优势和风险进行分析，并结合西丽湖科教城知识产权ABS实践，提出两种可行的高校知识产权成果证券化模式，为我国知识产权证券化的发展和高校知识产权成果融资提供一些参考。

（一）优势分析

1.盘活知识产权资产，拓宽融资渠道

传统金融产品的滞后性与局限性，以及创新型企业的融资约束，使得金融资本较少进入科研转化阶段的产业领域；而知识产权ABS这种创新融资工具，为特定领域、特殊行业提供了定制化金融产品，增加了更多金融资本流入科研转化阶段的可能性。传统融资渠道对融资人信用水平有较高的要求，创新型企业一般很难达到，因此在传统融资渠道方面存在融资困难。知识产权ABS摆脱了企业信用水平的限制，关注知识产权资产的价值和信用，使得拥有优质知识产权资产的创新型企业也能在金融市场上获得资金。高校科技成果转化过程中，无论是自建企业还是与企业合作，大都是信用水平较低的创新型企业，缺乏传统融资所需的抵押物，却拥有占企业资产比重较大的知识产权资产，运用知识产权证券化进行融资，可以盘活知识产权资产，拓宽融资渠道，为支持高校科技成果转化融得更多的资金。

2.避免股权稀释，保证科技成果转化主体的自主性

从性质上来说，证券化的融资方式可以看作一种信用债，是一种直接的债务融资方式。相对于天使投资、创业投资等股权融资方式来说，知识产权证券化融资避免了融资人可能面临的股权稀释，在解决企业融资困境的前提下最大程度地保证了科技成果转化主体在科技成果转化过程中的话语权和自主性。比起一般企业的科技成果转化，高校科技成果转化具有更强的社会功能，高校科技成果转化水平在相当大程度上决定着一个国家的科技创新能力和经济社会发展潜力（邱洪华等，2021）；太多的资本介入有可能过于商业化，不利于高校科技成果转化的效果，知识产权证券化的融资方式则避免了这种情况的发生。

3.较大力度政策支持进一步降低融资成本

知识产权证券化产品基础资产与企业的破产隔离设计，使得产品评级与原始权益人评级分离。发行的资产支持证券利率与主体评级的关联度很低，通过信用增级措施，资产支持证券的评级往往高于原始权益人的评级，使得其融资成本小于企业发债成本。此外，国家科技创新战略为知识产权证券化融资提供了良好的发展空间，地区科技创新政策为知识产权证券化融资提供成本补贴，使得融资成本进一步降低。

（二）风险分析

1.风险管理不足影响投资人信心

知识产权ABS结构中并不存在投资人和融资人之间的直接交易，投资人无法形成对融资人行为的直接约束，投资人的决策大都基于产品信息披露和市场同类产品历史表现，如果市场上的知识产权ABS产品表现不好，则会影响投资人对后续同类产品的信心，不利于进一步发展。

知识产权ABS产品面临的风险是其不良表现的来源，这些风险种类众多，关系复杂，风险传染的关联效应也对知识产权ABS的风险管理提出了更高要求。比如在ABS发行后的现金流风险，可能会带来违约风险，而造成现金流风险的原因又是多方面的，包括入池资产瑕疵、信用评级与资产风险情况不符、知识产权价值评估不准确等等；某一风险的控制不佳很可能造成整个ABS项目的失败。因此，知识产权ABS应当建立全面的风险管理体系，控制各个环节和阶段产品的风险水平，如此才能在投资人对融资主体缺乏控制权限的情况下，对知识产权证券化产品拥有更多的投资信心，保证知识产权证券化的良性发展。

2.道德风险与逆选择

知识产权ABS涉及的参与主体众多，结构化的交易结构使得投融资双方信息不对称程度较强，主体之间的权益与职能关系较为复杂，交易中内含的多重委托代理关系增加了各方参与者机会主义行为的可能性。企业、特殊目的载体（SPV）、信用评级机构等都存在寻租空间：企业的道德风险可能导致入池资产瑕疵，SPV的道德风险可能导致现金流的中断，评级机构的道德风险可能导致劣质的知识产权ABS进入市场。道德风险具有很强的主观性，较难管理和控制，需要从监管入手。

信息不对称带来的另一个效应就是逆选择，指市场的某一方如果能够利用多于另一方的信息使自己受益而使另一方受损，则其更倾向于与对方签订协议进行交易。知识产权ABS中的逆选择表现为：由于投资人缺乏对基础资产情况的了解，融资人更倾向于用更低价值的知识产权融得更多的资金。因此为了规避逆选择的发生，亟需一套公认、稳定、可靠的标准化知识产权价值评估体系。

（一）案例简介

西丽湖科教城知识产权ABS是我国首单专项支持高校科技成果转化的企业知识产权证券化项目，于2021年11月4日在深圳证券交易所正式挂牌，发行规模为2000万元，基础资产为包括发明专利、实用新型专利和软件著作权在内的15项企业自主知识产权。该知识产权ABS项目由深圳市南山区工信局全程指导，深圳高新投公司牵头并组织发行，联合深圳大学、南方科技大学、清华大学、北京大学和哈尔滨工业大学等多所高校，惠及10家高校科技成果转化企业。

深圳市南山区出台的《关于推动西丽湖国际科教城金融与科技深度融合的若干措施》聚焦金融与科技融合发展工作主线，发挥金融资本力量及专业服务能力，助力基础研究、技术攻关及科技成果产业化，搭建全成长周期的科技金融服务体系。西丽湖国际科教城知识产权证券化项目就是践行该规划的重要成果，为高校科技成果转化带来了“金融活水”，也是深圳市南山区“基础研究+技术攻关+成果产业化+科技金融+人才支撑”全过程创新生态链的重要环节。

（二）交易结构

西丽湖科教城知识产权ABS是基于知识产权质押的ABS产品，其交易结构如图1所示。支持高校科技成果转化的科技企业以其知识产权向高新投小贷公司提供质押以获得贷款，高新投小贷公司以未来的应收还款本息作为基础资产设立资产支持专项计划，发行ABS出售给投资人获得融资。发行的ABS采取优先级/次级分层、保证担保、差额支付承诺等多种增信措施，降低交易的风险水平，提高产品信用级别。同时南山区政府为入池企业提供政策性融资补贴，最终入池企业的融资成本仅为每年的2.98%。

西丽湖科教城知识产权ABS是知识产权ABS产品支持高校科技成果转化的开端。目前，很多其他种类的支持高校科技成果转化证券化产品已在探索之中。结合市场上已经发行的知识产权ABS产品以及高校科技成果中具有融资价值的成果种类，本文提出两种可行的知识产权ABS模式：

（一）高校科技专著版税证券化

我国很多优秀高校建立了出版社，为众多学者在自身领域出版成果专著提供支持。这些专著中，有很多优秀成果被选作全国各大高校的教材，每年有稳定的版税收入。高校出版社可以将这些具有稳定收入的专著进行组合，以其未来版税收入作为基础资产将其证券化，融得的资金可用于高校的科研和科技成果的转化。

（二）高校专利许可证券化

高校科技成果中选择部分适格的专利组成专利池，通过与SPV签订专利许可合同，将专利池中所有的专利以独占许可方式授权给SPV，SPV向其一次性支付许可费用并取得专利的再许可权。同时，SPV与原始权益人签订专利的二次许可合同，将专利反向授权给原始权益人。这样，原始权益人应当定期支付的专利许可费用就形成了稳定的现金流入，可以作为证券化的基础资产，运用高校科技成果实现融资。

知识产权ABS助力高校科技成果转化，是高校科技创新和金融工具创新的融合，是我国科技金融领域的一个新突破，盘活了高校知识产权资产，为高校科技成果转化开辟了新的融资渠道。在高校科技成果转化融资中，知识产权ABS的优势明显，不仅融资成本低，还能避免股权融资可能造成的股权稀释，最大程度地保证知识产权所有人在科技成果转化中的自主权。但其也存在一定的风险，需要建立一套完善的全面风险管理体系和匹配的标准化知识产权价值评估体系，才能保证知识产权ABS的良性发展，更好地助力高校科技成果转化。虽然截至目前只有一只知识产权ABS产品发行，但更多种类的助力高校科技成果转化的知识产权ABS产品正在探索中。依托良好的政策背景和市场环境，本文提出的高校科技专著版税ABS和高校专利许可ABS两种产品模式具有一定可行性。

*文章来源：债券杂志

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