注册制试点为科创板打造了新的市场生态，同时也给A股市场以及各参与方带来了新的机会与挑战。作为资本市场“看门人”的投行在其中感受颇深，业务模式也正在发生转变。

在科创板三周年之际，第一财经启动“科创资本论”系列访谈，邀请国内头部机构负责人，共同探索新形势下资本与科技的深度融合之道。

国元证券总裁助理、投资银行总部总经理王晨在接受第一财经专访时表示，投行的商业模式正逐渐从以往的“保荐”环节向前后延伸，向前延伸到“发现价值”“资源整合”，向后发展到“持续融资”“产业并购”，实现伴随企业终身成长服务。

对于科创板未来的发展趋势，王晨认为，未来科创板将会涌现越来越多真正符合国家科技创新战略、拥有关键核心技术的科技创新企业发行上市，因科创属性问题而退出审核的情形将会减少，促进一二级市场形成更健康的良性循环。

第一财经：伴随注册制试点落地，A股市场在发行、上市、交易、退市以及信息披露等方面，都进行了系统性改革。在此背景下，市场生态发生了怎样的变化？

王晨：注册制的试点的落地，以及即将到来的全面注册制，对于A股市场来说具有里程碑式的意义。

首先增加了企业上市的包容度，加快了速度，拓展了宽度，尤其是北交所的成立使得多层次资本市场的结构更加丰富，为企业选择适合自己的赛道提供更多可能。但是这并不意味着上市的审核把关有所放松。

相反，对中介机构提出了更高的要求，与之相匹配的是更加严格的信息披露制度，要求中介机构撰写既有深度又易读的招股书，方便投资者发现企业内在价值，承担更大的责任。尤其是刑法修正案的施行，如在项目的承做过程中出现纰漏，可能不仅要承担连带的经济赔偿责任，还有刑事责任，有一个警示案例就是康美药业。

其次，对中介机构的发行定价与承销能力提出了更高的要求，过往的23倍市盈率不再适用，有的板块涉及到了强制跟投，以及实行余额包销制度，将保荐承销机构和企业的利益捆绑在一起，压力较大。

定价过低，企业不愿意发，定价过高，市场不接受，如何实现定价的最优，平衡企业和投资者的利益关系，对于保荐机构来说是一种考验，既是考验发行定价能力背后的行业研究与市场感知能力，也是考验发行推介渠道和投资者网络的维护。

另外，退市机制逐步完善，上市新股发行速度逐步提升，使得壳资源的价值有所下降。对于二级市场来说，炒作ST、壳资源的风险更高了。市场里的增量资金如果不能够赶得上新股发行的速度，就势必要有取舍，涌入到真正的具有价值的股票当中，实现价值发现，而不是“眉毛胡子一把抓”，日后的A股分化将会越来越显著，实现从普涨（跌）行情到结构化行情的转变。

第一财经：目前科创板发行定价效率如何？投行在定价能力方面还可以从哪些方面进一步改进？

王晨：在科创板新股发行制度改革前，IPO上市时的价格普遍高于发行价。发行承销规则修订后，将高价剔除比例从不低于10%调整为不超过3%，同时定价超“四个值”孰低值的，超过幅度不高于30%，市场出现接连破发。

长期看来，注册制是为了进一步加强市场化，新股发行改革也是契合注册制下市场化定价的要求，但并不意味着放松监管，各方博弈更加复杂，打新普遍暴利的机会将会减少，预见未来还会有一定比例的新股破发。

关于提升定价效率方面，监管层在科创板的制度设计上也采取了诸多举措：一方面，科创板IPO上市后前5个交易日不设涨跌幅，之后涨跌幅限制为20%。这样的设计让科创板在上市后短时间内将市场的风险充分释放出来，新股溢价率降低。另一方面，科创板目前投资者的门槛较高，限制了很多散户参与其中，使得交易更加集中化。此外，前不久证监会发布《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定》，在科创板引入股票做市商机制，这些都有利于提高科创板的定价效率。

注册制下更考验投行的定价能力，投行需要和发行人、投资者保持密切的联系，充分认识买卖双方的需求。一方面要深入对行业，发行人的研究，贯穿项目发掘、培育、上市的全过程中，动态理解判断市场和估值。另一方面要加强与投研部门合作，提高投研报告的质量，合理发掘企业的价值。

第一财经：注册制下，投行承担的角色更加丰富。在您看来，现在的投行和企业之间是一种怎样的关系？投行如何更好的促进企业规范，同时又降低自身的合规风险？

王晨：企业和投行是合作伙伴的关系，是一个互相成就的过程。

对于企业来说，积极配合投行的尽调工作，敞开心扉，无话不说，才能让投行履行好自己的职责，深入了解企业的内在，发现问题，解决问题，发现价值，推介价值。

对于投行来说，服务实体经济，促进产业升级，是义不容辞的社会责任。

投行既是企业的“保荐人”，又是资本市场的“看门人”，要实现二者的平衡，基础在于要切实履行好自己的保荐机构责任，是企业有底线的合作伙伴。这既是保护自己，也是保护企业和投资者，保护整个证券市场的健康成长。

第一财经：全市场注册制渐行渐近，沪深主板改革呼之欲出。你们做了哪些准备与布局？

王晨：国元投行时刻关注注册制改革的最新动态，对于沪深主板注册制抱有很高的期待和热情，目前正在积极备战全面注册制。

在具体举措上，一是加大项目的摸排和梳理，挖掘企业自身的价值，准确定位对焦相应的板块，比如推荐符合国家战略、突破关键核心技术的“硬科技”企业冲刺科创板，符合“三创四新”定位的高新技术、战略新兴产业和成长型创新创业企业进军创业板，对于“专精特新”小巨人企业则目标对准北交所，而规模较大的大型优秀传统企业则向主板发力；

二是持续招募投行人才、扩充团队规模，同时加强从业人员的业务能力培养,适应注册制带来的新环境和新业态；

三是加强内控体系建设，完善投行自身的三道防线，严把资本市场入口关，当好资本市场“看门人”；

四是持续提高我们的行业研究水平，提升估值定价和发行销售能力，提升“投行+”全产业链投融资的综合金融服务能力。

第一财经：对于科创板的下一个三年，您觉得将呈现出怎样的趋势和新特点？

王晨：我觉得将出现以下四个趋势：

一、对于真正硬科技的拟IPO公司体现出更多的包容性，鼓励其直接上市融资，未来科创板将会涌现越来越多真正符合国家科技创新战略、拥有关键核心技术的科技创新企业发行上市；

二、科创板公司发展趋势与全球经济形势、资源配置紧密相关，如在上一轮半导体产业发展过程中，受国际环境影响，国内半导体产业迎来快速发展契机，科创板也涌现了一批半导体产业相关的上市公司，发行上市与融资推动半导体产业向更精密化、规模化的高质量方向发展；

三、科创板推动更多的天使投资、创业投资等投资机构投向以科技创新为目标的创业团队，促进原创技术的孵化，未来科创板将促进一二级市场形成更健康的良性循环，拓宽创投机构的退出渠道；

四、科创板在中国多层次资本市场中的科技定位越来越突出，随着多层次资本市场体系的建设与完善，拟IPO公司将会选择符合自身定位的板块，科创板审核中因科创属性问题而退出审核的情形将会减少。

第一财经：中国科创领域的后备企业空间有多大？

王晨：金融服务实体，科创板聚焦硬科技，一家科创板上市企业会带动一个产业上下游的发展，共同做大做强。随着国家对于“卡脖子”技术的攻关和扶持，对于基础科学及高新技术产业的支持力度不断加大，同时配合科研转换成果，产学研一体的推进，相信未来会有越来越多的硬科技企业进入科创板的后备企业库，伴随国内国外双循环，我们将更加独立自主，有动力去攻坚克难。

同时，我们服务的触角也在向前延伸。比如充分和政府科技创新平台、高校科研平台、区域性股权市场孵化培育平台、科创基金等合作，推动科创企业对接上交所科创板上市发展，不断提升创新资本形成能力，助推创新经济发展。

第一财经：疫情延续了三年，以今年上半年尤为影响大，在此过程中，企业受影响几何？融资和上市意愿是否受到影响？

王晨：疫情影响的这三年，不少企业出现一种现象：增收不增利，收入增长的同时利润却在下降。我们投行服务的企业，不管是拟上市公司，还是上市公司，都是行业排名靠前的优势企业，或是某个细分行业的领头羊，他们能通过增加产能、开拓市场、开发新品种等措施提升销量，同时也能在一定程度上向下游转移成本端的压力，但是疫情蔓延影响了上游原料生产，导致原料供应紧张、成本上升，同时还导致物流运输受阻，物流运输成本大幅飙升，企业的营业利润随之就被摊薄了。

以我们服务过的企业为例，同庆楼已经首发过会待发，但受疫情影响2020年一季度业绩一度下滑严重，得益于国内疫情防控政策的及时控制，以及企业积极转变销售方式，业绩下滑逐渐得到控制，同庆楼也在2020年年中顺利上市发行。我们也有服务的企业没那么幸运，一家专业做智能物流系统的企业，2020年申报，但受疫情影响部分客户采购延迟、同时部分项目实施交付延迟，对业绩影响较大，企业在2021年选择了战略性撤回。

所以在疫情期间，一方面作为拟上市企业的中介服务机构，我们会积极帮助企业采取有效措施降低疫情的影响，如嫁接客户供应商资源、协调政府部门的优惠政策等，另一方面也会引导企业做充分的信息披露和风险提示，让企业第一时间了解监管动态。

文章来源：第一财经

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