当观察初创企业的创始人群体时，我们会发现这一群体存在显著的性别差异。研究数据显示，仅有10%至15%的初创企业是由女性创立的。

在普通劳动力市场，近年来女性占比呈现上升趋势。而在创业市场，这一性别差异长期稳定存在，超过90%的风险投资人是男性。基于此事实，有猜测认为，除女性更加厌恶风险、缺乏相关技能等原因外，这一现象还与男性创业者比女性创业者更容易获得创业融资有关。他们认为风险投资人可能出于无意识或隐形的歧视，倾向于不为女性创业者提供资金。

事实是否真是如此？当投资者面对不同性别的初创企业的创业人员，是否会有性别歧视？

在传统的研究中，这个问题并不容易回答：大多数风险投资（Venture Capital，VC）数据库都是记载事后而非事前投资者与创业人员的互动，这就导致我们看到的都是成功拿到融资的企业，而无法查询未获得融资的企业信息，也无法从中了解投资者事前对创业者的投资意愿。

不仅如此，因为女性所擅长和主导的企业可能相对而言不容易受到投资者的青睐，所以仅以事后的数据不容易看出投资者是纯粹的性别偏见，还是考虑到性别背后的其它因素而有所偏好。以往数据的局限性给这种问题的识别增加了难度。

来自加州理工学院的Michael Ewens和加州大学圣地亚哥分校的Richard R.Townsend于2020年在金融学国际顶刊《Journal of Finance》发表论文“Are Early Stage Investors Biased Against Women?”，文章采用AngelList众筹平台数据，构建了三个哑变量作为主要研究对象，看它们与创业者性别之间的相关关系。

Michael Ewens

加州理工学院教授

Richard R.Townsend

加州大学圣地亚哥分校教授

AngelList提供了投资者和项目发起人在融资前的各种互动机会。发起人可以在网站上发布自己的企业与发起人的信息，并标明自己的融资目标；投资人，则可以直接看到各个项目的信息，并且他们可触及到的信息不依赖于个人的社交网络。

AngelList，美国股权众筹平台，成立于2010年，通过互联网平台为初创企业匹配投资者，广受初创企业亲睐。在AngelList平台，有三种行为可以表达投资者对项目的兴趣：

文章通过以上分享行为，索取企业信息的行为和直接投资行为都是事前投资人与创业者之间的互动。

作者首先观察（在事前意义上）投资者面对不同性别的创业者是否会有性别歧视。以分享行为作为研究对象，作者发现，当控制其他的创业人员特征与企业特征后，男性投资人对女性创业者项目（相比男性创业者的项目）感兴趣的概率更低；而女性投资人则恰好相反，她们对女性创业者项目感兴趣的概率更高。

同样的，分别以索取企业介绍的行为和直接投资行为作为研究对象，也得到了相似的结果。因此，作者提出投资者在面对创业企业时，会对性别有所歧视。

接下来，文章试图分析性别歧视的机制——是纯粹的性别歧视还是考虑了性别所代表的其它因素。

文章考虑了投资人与创业人同性别时可能存在甄选与监视的优势（例如都处在某性别主导的行业，或者同性间较低的交流成本）。

然而，即使将第一部分中处在某些性别主导行业的企业剔除出去，第一部分分析的结果仍然显著成立；同时，文章发现男性投资者虽然会与女性投资者分享项目，但是当他们面对女性创业者的项目时，分享的概率仍然较低。

进一步地，文章又验证是否同性别的风险偏好是一致的（或者更进一步讲，异性的风险偏好是有显著差异的）导致了歧视。然而，相比其他项目，当女性投资者比较青睐时，男性投资者也会表达出更多的兴趣，排除了女性创业者的项目融资概率低是由于女性创业者项目风险更高的假设。因此，文章排除了歧视现象是由同性别的甄选优势或者一致的风险偏好导致。

最后，文章讨论了这些企业未来的发展状况。作者以企业未来是否有IPO/收购、后续轮的融资以及是否会中途失败的哑变量作为发展状况指标进行研究。作者发现，总体而言，在同样的投资者群体投资的项目中，女性创业人经营的企业比男性的要成功。更进一步地，作者发现男性投资者群体中存在着非常显著的性别歧视，而女性投资者群体中这一现象并不显著。作者指出这可能是因为市场中女性投资人的比例实在太少，所以并不能说女性投资者不存在性别歧视。

该文的贡献在于突破传统事后意义的数据库，通过使用事前投资人和创业人互动平台的数据来分析投资人的意愿，更好地分离出投资人对创业者性别的态度，在金融学和管理学上为相关的研究提供了宝贵的结论和实验方法。

[1] Ewens, M., & Townsend, R. R. (2020). Are early stage investors biased against women?. Journal of Financial Economics, 135(3), 653-677.

[2] 《金融科技研究：前沿与探索》. 廖理, 李鹏飞, 王正位著. 北京: 中国经济出版社. 2020.